Gezeitenwechsel
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Gezeitenwechsel

Geldschwemme ebbt ab und bewegt die Anlageklassen

Kurz gefasst

  • Umkehr von QE bringt Preise von risikoreicheren Anlageklassen ab 2018 unter Druck
  • Für Anleihen mit höherer Kapitalbindung ist das negativ Renditen sicherer Staatsanleihen werden moderat steigen
  • Performancetreiber müssen künftig von fundamentaler Seite kommen
  • Es profitieren Finanzwerte und Valuetitel
  • Anleger sollten Relative Value-Strategien bei sicheren Staatsanleihen nutzen (z. B. über Pair Trades)

Rekordstände an den Aktienmärkten, negative Renditen bei Anleihen, weltweite Konjunktur im Aufwind – die Zentralbanken hatten mit ihrer beispiellosen Geldflut seit dem Höhepunkt der Finanzkrise einen gehörigen Anteil an diesen Entwicklungen. Nun nähert sich die historische Ausnahmephase ihrem Ende – ein geldpolitischer Gezeitenwechsel steht bevor. Folgt nach der Flut nun auch die Ebbe an den Kapitalmärkten?

Die große Flut

Am 25. November 2008 verkündete die US-Notenbank Federal Reserve (Fed), künftig durch Hypotheken besicherte Wertpapiere aufzukaufen: für bis zu 600 Milliarden US-Dollar. Am 16. Dezember startete das erste Programm des „Quantitative Easing“ (QE).

Neue_Rekorde_an_der_Boerse
Das QE-Programm sorgte in den vergangenen Jahren für neue Rekorde an den Börsen und nicht zuletzt für gute Stimmung unter den Händlern - wie im Januar 2017, als der Dow Jones bereits die 20.000-Marke knackte.

Schon bald standen auch US-Staatsanleihen und Anleihen anderer öffentlicher Institute auf dem Einkaufszettel. So schwoll die Bilanz der Zentralbank Monat für Monat an. Gleichzeitig wurde der Leitzins auf ein historisches Tief von nahezu null Prozent gesenkt.

Die Renditen bei zehnjährigen US-Staatanleihen könnten pro Jahr um 20 Basispunkte steigen.

Dr. Frank Engels

Leiter Portfoliomanagement Multi-Asset

Und die geldpolitische Maßnahme der USA fand Nachahmer. In Japan, dem Vereinigten Königreich und schließlich auch in der Eurozone kauften die Währungshüter ebenfalls in großem Stile Staats- und Unternehmensanleihen an. In Folge dessen verdreifachte sich die monetäre Basis der vier wichtigsten Notenbanken der Welt, zuletzt bis auf rund 10,8 Billionen US-Dollar.

Enorme Wucht an den Märkten

Wie auch immer die realwirtschaftliche Wirkung der geldpolitischen Maßnahmen beurteilt wird – an den Kapitalmärkten entfalteten sie in den vergangenen Jahren enorme Durchschlagskraft. Die Renditen am Rentenmarkt sanken und die Aktienkurse stiegen deutlich. Die Laufzeitprämie, auch bekannt als term premium, die Investoren dafür erhalten, dass sie Anleihen mit längerer Laufzeit – und dementsprechend einem höheren Zinsänderungsrisiko – halten, ist nach Analysen der Fed für zehnjährige US-Staatsanleihen bis dato um rund 100 Basispunkte gefallen.

Nach der Flut folgt nicht gleich Ebbe

Aktuell zeichnet sich ein geldpolitischer Gezeitenwechsel ab: Die Fed wird neben weiteren Leitzinserhöhungen ab Oktober ihre Zentralbankbilanz sukzessive abschmelzen und somit die Rückabwicklung des QE in Angriff nehmen. Und auch in der Eurozone wird die Zentralbank, unserer Einschätzung nach, ab Anfang 2018 die Ankaufvolumina schrittweise drosseln. Dieser Gezeitenwechsel wird nicht ohne Folgen für die Kapitalmärkte bleiben. Während die beispiellosen Stimulusmaßnahmen in den vergangenen Jahren für hohe Kurszuwächse an den Börsen gesorgt haben, dürfte ab 2018 eher Gegenwind entstehen. Die Frage dabei ist: Wie stark und abrupt sind die Auswirkungen auf die einzelnen Anlageklassen?

Renten

Im Rentensegment erwarten wir die deutlichste Reaktion, denn die Zentralbanken  fallen als preisunempfindliche Käufer weg. Bei gleichem Angebot sinkt also die Nachfrage. Eine logische Konsequenz davon sind strukturell steigende Bondrenditen. Die Renditen bei zehnjährigen US-Staatsanleihen könnten pro Jahr um 20 Basispunkte steigen. Hinzu kämen die Effekte, die weitere Zinserhöhungen nach sich ziehen.

Aktien

Infolge des Niedrigzinsumfelds der vergangenen Jahre orientierten sich Anleger hin zu Assetklassen, bei denen höhere Renditen vereinnahmt werden konnten, wie das etwa bei Aktien der Fall war. Die zunehmende Nachfrage schlug sich dabei auch in der Bewertung nieder: Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des MSCI Welt hat sich seit 2008 verdoppelt. Die zu erwartenden Renditeanstiege bei sicheren Anleiheklassen werden folglich bei Risikoassets auf die Bewertungen drücken. KGV-Ausweitungen als Kurstreiber bei Aktien gehören damit der Vergangenheit an.

Die Balken zeigen die Treiber der Aktienpreise im jeweiligen Jahr, vom Tief- zum Hochpunkt der Kursentwicklung. Im aktuellem Bullenmarkt, der im Jahr 2012 startete, kam der wesentliche Anteil von der Bewertungsseite.
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Zu betonen ist allerdings, dass der zu erwartende Zinsanstieg moderat ausfallen wird und Renditen aus Vorkrisenzeiten so schnell nicht wieder erreicht werden. Gleichzeitig sind die Bewertungen in vielen Anlageklassen hoch. Das ist für Investoren ein echtes Dilemma. Dennoch sind steigen die Assetpreise möglich. Allerdings wechseln die Treiber.

Michael Herzum
Michael Herzum leitet seit 2010 die Einheit Multi Asset & Commodities Strategy bei Union Investment. Aktien-Regionen/-Sektoren und innerhalb der Rohstoffe. Zudem ist er Manager des „Union Investment Committee“ (UIC).

Was sagen Sie...?

Wir baten Michael Herzum, UIC Manager und Leiter MultiAsset Strategy, aktuelle Thesen zu kommentieren und zu vervollständigen. Er entwickelt die Investmentstrategie in den Bereichen Multi Asset, Aktien-Regionen/-Sektoren und innerhalb der Rohstoffe.
  • Der geldpolitische Gezeitenwechsel ist ...
    Herzum: „... angemessen. Die verbesserte Weltwirtschaft benötigt den geldpolitischen Ausnahmezustand nicht mehr.“
  • Leitzinsen um die 4,0 Prozent wie vor der Finanzkrise ...
    Herzum: „... werden wir so schnell nicht wieder sehen – weder in den USA noch in der Eurozone. Der Leitzinsanstieg wird sehr graduell verlaufen.“
  • Wenn ich Mario Draghi wäre, ...
    Herzum: „... würde ich die Ankäufe im Januar 2018 drosseln und dies bereits heute kommunikativ vorbereiten, damit die Marktteilnehmer darauf eingestellt sind.“
  • Anleger sollten ...
    Herzum: „... in dem Niedrigrenditeumfeld mehr denn je alternative Performancequellen suchen und eine aktive Anlagepolitik verfolgen.“

  • Die größten Chancen in diesem Umfeld ...
    Herzum: „... sehen wir bei Aktien aus Europa und Japan, auf Branchenebene insbesondere bei Finanztiteln. Auf der Rentenseite sollten Emerging Markets Anleihen gesucht werden.“

Trotzdem Anlagechancen vorhanden

Der Performanceschub nach oben muss künftig von der fundamentalen Seite kommen. Das ist für einige Sektoren und Länder durchaus denkbar – aber eben nicht für alle.

Insbesondere Finanz- und Substanzwerten profitieren vom Gezeitenwechsel.

Dr. Frank Engels

Leiter Portfoliomanagement Multi-Asset

Banken helfen beispielsweise steigende Zinsen, da sich die Fristentransformation wieder mehr lohnt. Dagegen wird das Umfeld für so genannte Bond-Proxies wie Versorgeraktien schwieriger. Auf der Rentenseite erwarten wir insbesondere für Anleihen mit langer Laufzeitnegative Effekte.

Bei den sicheren Staatsanleihen sollte der Investor aktiver werden und marktneutrale beziehungsweise Relative Value-Strategien in Erwägung ziehen. Zum Beispiel dürften die Kurse der US-Staatsanleihen in den kommenden Monaten stärker fallen als die der Bundesanleihen. Mit einem Pair Trade lässt sich also auch auf der Rentenseite das Umfeld steigender Renditen gewinnbringend nutzen.

Mit dem geldpolitischen Gezeitenwechsel ist das Niedrigrenditeumfeld nicht vorbei, da mit der Rückführung von QE die Sogwirkung auf viele Assetklassen zunimmt. Die Notwendigkeit für neue Performancequellen, sorgsame Selektion und aktive Allokation bleibt damit nicht nur bestehen, sondern wächst sogar.

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Dr. Frank Engels
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Dr. Frank Engels ist seit 2014 Mitglied der Geschäftsführung der Union Investment Privatfonds GmbH und leitet seit 2017 das Portfoliomanagement Multi Asset. Er ist eines von sieben stimmberechtigten Mitgliedern des „Union Investment Committee“ (UIC).

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